Edito

Opposition intéressante entre banquiers centraux au cours de la semaine qui vient de s'écouler. Ben Bernanke, président de la Fed, s'exprimait mercredi 20 juillet devant le congrès américain alors que Jean-Claude Trichet, président de la BCE, publiait un article vendredi 23 dans le Financial Times.

Ben Bernanke considère qu'à court terme, les soutiens fiscaux sont nécessaires parce que la reprise n'est pas aussi robuste qu'attendue. Il indique cependant qu'à moyen et long terme, une politique plus rigoureuse devra être menée afin de permettre à l'Etat de respecter l'ensemble de ses engagements.
Dans son article du Financial Times, Jean-Claude Trichet considère que l'objectif de la politique budgétaire doit être le retour rapide à l'équilibre des finances publiques.

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Deux conceptions différentes de l’économie
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Cette opposition reflète deux perceptions très différentes de l'économie :
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▪ Pour le président de la Fed, l'économie américaine est toujours en grande difficulté, semblant incapable de retrouver de façon autonome un sentier de croissance stable. Cela se traduit par une dynamique de l'emploi toujours fragile, un marché immobilier qui ne redémarre pas et une consommation qui s'essouffle. Les relais au sein de l'économie américaine ne sont pas suffisamment robustes pour retrouver une expansion durable et auto-entretenue. Dans un tel cadre, la politique économique a alors un rôle majeur à jouer. Elle doit rester accommodante pour faciliter les conditions du retour de la croissance et engendrer une dynamique plus favorable.
Suivant cette analyse, la crainte est la suivante : en laissant l'économie sans soutien fort à ce moment du cycle, il y aurait une augmentation du chômage et l’économie serait incapable de réagir en cas de choc négatif.

▪ Pour le président de la Banque Centrale Européenne, la perception de l'économie est tout autre. Elle repose sur l'idée que l'économie pourra retrouver de façon autonome et endogène un sentier de croissance équilibré. Après avoir échappé à une situation dramatique, l'économie retrouve ses mécanismes habituels. Dans ce cadre, une politique budgétaire trop accommodante peut retarder ce retour vers l'équilibre. La proposition est alors de positionner l'ensemble des instruments de la politique économique dans une configuration de retour de la croissance. Les politiques doivent être coordonnées. La politique budgétaire est plutôt restrictive alors que la politique monétaire demeure toujours très accommodante.
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Economies européenne et outre-Atlantique
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C'est donc la capacité de l'économie à retrouver de façon autonome un sentier de croissance satisfaisant qui différencie fondamentalement les analyses des deux banquiers centraux. D'une façon plus générale, tant aux Etats-Unis qu'en Europe, les discussions sur la politique économique tournent autour de la capacité des économies à retrouver une dynamique d'expansion durable après une période de grande turbulence. Certains souhaitent avoir des preuves plus tangibles de reprise, d'autres considèrent que l'économie retrouvera toujours rapidement une orientation favorable.

Ma position est plus proche de celle de Ben Bernanke que de celle de Jean-Claude Trichet. L'économie reste encore très fragile en Europe, les prévisions sont comprises entre 1 et 1,5 % l'an prochain, ce qui est faible et traduit encore la fragilité d'un grand nombre de pays européens. Vouloir, dans cet environnement, une consolidation budgétaire à l'horizon 2013-2014 est certainement trop rapide par rapport aux expériences passées. Outre les délais plus longs, ces expériences se caractérisaient aussi par des baisses profondes de taux d'intérêt qui modifiaient le comportement des consommateurs en les incitant à moins épargner. Aujourd'hui, les taux d'intérêt sont déjà très bas et les ménages restent prudents et souvent inquiets comme l'indique l'enquête de l'INSEE auprès des consommateurs français (et l'enquête européenne est à peine plus rassurante).
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Conclusion
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L'amélioration observée des indicateurs d'enquête en Europe pour le mois de juillet permet de corriger une situation qui s'était dégradée très rapidement au moment de la crise. Le retour au niveau d'activité d'avant la récession sera beaucoup plus long en Europe qu'aux Etats-Unis, le repli ayant été beaucoup plus important sur le Vieux Continent.
En conséquence, une dynamique de l'emploi beaucoup plus positive mettra du temps à se dessiner. Il faut espérer que, durant cette période, il n'y ait pas de chocs trop négatifs sur l'Europe. En effet, une des conséquences du retour de l'équilibre budgétaire à marche forcée est de limiter la mutualisation de ce choc et donc de faire porter l'ajustement plus directement sur les acteurs économiques.

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Rédigé le 23.07.2010 par Philippe Waechter, Directeur de la Recherche Economique de Natixis Asset Management